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农林牧渔行业深度报告：猪周期回顾与展望：莫道桑榆晚，为霞尚满天（17页）.pdf
举报与投诉投资要点：
本轮猪周期从 2021 年初起进入下行周期，生猪养殖行业大面积 亏损：
2021 年 1 月起，受生猪存栏恢复、出栏增长、消费下滑等多重因素影响，本轮猪周期迎来下行周期，22 个省市生猪平均价格快速下跌，最大跌幅超七成。虽然 10-11 月由于季节性因素小幅反弹，但今年 1 月冬季疫情的反复又使各地加大了封控的力度，猪肉需求减少，生猪价格进一步回落。生猪养殖上市龙头在 2021 年前三季度全部亏损，正邦科技、新希望、温氏股份归母净利润下降幅度最大。
长期来看，集中度提升是我国生猪养殖行业主逻辑：
我国生猪出栏量较大，但龙头企业市占率相较美国生猪养殖市场却很低。生猪养殖行业具有典型的规模经济效应，散养户与规模企业每头成 本和净利润的差距近年来逐渐拉大，养殖规模化加速。随着市场 竞争的加剧、环保监管的日益严格以及疫情对养殖要求的提升， 规模化养殖企业的竞争优势愈发明显，大量生猪养殖散户逐渐退 出，我们认为未来行业集中度提升是整个行业发展的主要逻辑， 中国生猪养殖龙头企业的发展潜力较大。
短期来看，生猪价格 2022 年下半年有望迎来向下拐点：
根据历史经验，我国的猪周期一般是 3-5 年一轮，疫情和环保是生猪周 期重要推动因素。通过分析过往猪周期，我们总结了以下特点：
①我国猪周期一般牛短熊长，去产能速度往往较慢导致下跌周期 长于上涨周期，但我们判断本轮下行周期反而会因为价格从相对 于以往周期更高位急速跌落而加速产能出清；
②大的猪周期中往往包含多次小周期，由于生猪出栏波动、生猪需求的季节性因素、国家的收储或投放干预、养殖户的压栏或提前抛售行为等原 因，一个完整的猪周期中往往包括 2 个以上小周期；
③养殖亏损是判断猪周期开启和结束的关键指标，过去新周期开启前行业均 出现了大面积亏损状态，而且至少出现两次自繁自养模式的亏 损。目前生猪出栏和存栏数据均处于高位，生猪价格仍面临向下 压力。能繁母猪存栏量通常可作为生猪出栏量的先行指标，2021 年底我国能繁母猪存栏数虽仍居高位，但已连续 6 个月环比逐月 下降。据此判断，2022 年下半年生猪出栏量有望趋势性向下， 在需求不变的情况下，生猪价格有望迎来向上拐点。
以牧原股份为代表，测算生猪养殖企业有较大股价上涨空间：
在周期反转预期下，生猪养殖板块股价 2021 年 9 月起触底反弹，行情表现显著强于市场。我们以兼具标杆性和代表性的牧原股份为代表，测算得到在乐观、中性、悲观三种假设情境下，牧原股份目前的头均市值指标均处于历史底部区域，与过去两轮猪周期相比，股价仍有较大的上涨空间，生猪养殖板块大有可为。
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