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建筑材料行业研究报告：对比美国，我国的存量房时代能否开启（21页）.pdf
举报与投诉研究报告内容摘要：
对比美国，我国存量房改造需求有望逐步提升，但短期或无法代替新建
我们认为随着城镇化速度边际下降，我国房地产新建市场后续增长放缓或进 入负增长时代是较大概率事件，因此存量房改造支出对地产链下游的建筑建 材需求稳定性具有重要意义。本文通过中美对比研究，得出以下初步结论： 1）美国存量房改造支出高峰时已经超过新建支出，虽然其仍具备与新房类 似的周期性，但波动性明显较小，上行期明显更长；2）房屋特征、家庭收 入和人口结构是开启存量房市场的重要三要素，对比美国存量房支出占比关 键时点的数据，我国部分具备了存量房改造支出加速上行的条件；3）当前时点若我国新建市场出现大幅下行，存量房市场或仍不足以对冲下行压力。
美国市场：存量房支出具备成长性，占比在1973年后持续提升
美国住宅建造支出包括新建和改造两部分，其中改造部分的占比由 1920s 的不足 10%上升至 2011 年高峰的 52%，总产值达到 1514 亿美元（2020 年 已经达到了 2909 亿美元）。1970s 开始，改造支出占住宅建造支出的比例进 入趋势性上升阶段，1973-2020 年不变价复合增长超 3%，同期新建累积下降 7%。在 1999-2020 年新建支出下降阶段，改造支出基本对冲了新建支出 的减量。改造支出的波动性特点表现为：1）与新建相比，改造支出表现出更长的上行期，上行期最短 6 年，最长 15 年，下行期主要以 1-2 年小周期 为主，最长为次贷危机时期的 5 年，下行幅度远小于新建；2）1980 年后改 造与新建的周期关联性增强，但改造仍然体现出更强的韧性。
主导因素：房屋特征+家庭收入+人口年龄结构+政策
上述 4 个因素构成了美国住宅改造市场向上的动力：1）1973 年美国房龄中 位数达到 22 年，进入改造更换周期，房价持续上行也对改造具备促进作用； 2）中高收入人群比例持续上行，以 6 万美元家庭收入（2011 年美元购买力） 计算，1968 年该比例家庭占比首超 30%，家庭比例上行周期伴随了改造支出的景气阶段，按 5%的改造比例看，2011 单户家庭改造支出平均 2.3 万美 元，占到 6 万美元的 30.8%；3）1970s 后，中年人群比例由下降转为扩大， 也对改造占比提升提供支撑，中年人和添丁家庭的改造需求明显更加旺盛。 4）政府针对性的财政补贴、低息贷款、抵税政策促进了市场发展，1974 年 的重磅政策于新建下行周期中开启了改造支出的上行周期。
对比中国：市场上限高，后期改造市场有望逐步放量
美国的住房改造从口径上可类比我国的老旧小区改造+居民自主内装改造， 其中内外占比在 6:4 左右。我国 2019 年内装中改造型需求占比 35%左右， 在同口径下我们预计终极条件下有望实现远高于 50%的占比。我们测算我国 当前的城镇住宅房龄在 16-17 年，中等收入家庭的比例也超过了美国 1970s 初的水平（但中等收入水平明显低于美国，大的改造对中国居民仍然负担不 小），35-64 岁人口占比于 2009 年达到峰值 45.49%，当前仍处于高位，但后续有一定下行压力。另一方面，每年新建面积占存量的比重逐步下降，也为存量改造对冲新建下行压力逐步创造条件。综合而言，我们认为虽然改造 市场短期仍无法替代新建市场，但前景可期，综合农村、县城等需求改善， 消费建材中长期仍拥有稳定的行业需求前景。
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