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【高尔夫服饰企业研究报告】比音勒芬：持续多年领跑行业，运动基因亮剑再续成长曲线（37页）.pdf
举报与投诉【报告导读】十九年深耕高尔夫服饰，极致匠心铸就大国品牌。1）疫情未改超十年级别的连续高增长。 2011-2021 年营收/归母净利润 10 年 CAGR 高达 25%/30%，其中疫情以来 2019-2021 年 CAGR 延续 22%/24%，至 22Q3 营收/归母净利润同比大增 20%/30%，超预期业绩领 跑全行业。2）“衣中茅台”盈利能力比肩顶尖消费品。品牌价值沉淀转化，2021 年毛利 率 76.7%跃升 A/H 服装企业榜首，ROE（平均）高达 22.1%，与安踏（29.2%）、李宁（26.9%） 同属行业第一梯队，亦可比肩白酒、美妆品牌龙头。3）运动 x 轻奢双优赛道加持高景气 度。休闲运动化向运动社交化不断进阶，以比音勒芬为代表的高端专业运动品牌景气度更 佳，精准捕获对运动品牌升级诉求最强的中高端客群，成功突围“两超多强”的大众运动 竞争格局，不仅成功分羹运动行业增量新市场，也日益触达传统奢侈品牌的高价值客群。
顶尖设计+科技面料+稀缺营销，难以复制的强品牌力与高成长上限。1）裂变：精研 20 年奠定“T 恤小专家”地位，连续 4 年霸榜同品类市占率第一，以刚需易耗、高复购 T 恤 品类全时段引流，裂变生活、时尚、故宫联名、高尔夫四大系列，精准覆盖精英人群各类 穿着场景。2）破圈：自 2022 下半年启动高尔夫系列独立开店，叠加原有球会店及部分老 店改线，预计独立店已迅速扩充至几十家。运动基因亮剑破圈，将持续打开客群边界、店 效上限、开店空间。3）筑新：威尼斯打造“度假旅游服饰第一联想品牌”，起步 3 年受疫 情掣肘，后续有望迎来旅游出行复苏红利，复制比音勒芬成功经验，构筑第二成长曲线。
本文重点比较分析了比音勒芬及众多品牌，结论：开店空间远未触顶，存货变现尤为强劲！
①由男装向运动进化，开店空间远未触顶。比音勒芬主打功能性运动服饰，且产品设计走 向生活化，优于跨地区消费者偏好多元化的高端女装，以及市场空间有限的小众运动，具 备贯穿全线市场的广阔拓店空间。即使近年来受新门店动销爬坡与疫情反复影响，2021 年平均直营店效仍不降反升至 376 万元，门店效益正加速攀升中。截至 2022H1 公司拥有 1125 家实体门店，当前来自全国渠道的招商邀约积极，参照 FILA 等中高端运动品牌的开 店空间将在 2000 家以上，参照大众运动品牌则空间更大。
②金字塔型渠道结构，奥莱折扣下仍盈利可观。同理海外奢侈品牌运营逻辑，“当季不促销” 天然决定库存周转慢于大众服饰，但近年来提高快反比例，叠加谨慎计提形成高安全垫， 已促进存货周转天数持续改善至 1 年以内，且 2 年以内库龄占绝对多数比重，实际为消化 能力极强的货盘。强品牌力驱动奥莱折扣在 4-6 折区间不断上行，而奥莱租金扣点又显著 低于商贸渠道，因此测算公司奥莱店中枢净利率仍有 20%以上，已超行业平均水平，甚至 当折扣升至 6 折时，净利率不输自身正价店，可见经典男装过季销售贡献盈利依旧可观。
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青云豆
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