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高测股份：高硬材料切割整体方案龙头，代工业务发展可期（29页）.pdf
举报与投诉研究报告内容摘要
公司是国内领先的高硬脆材料切割设备和切割耗材供应商，产品主要应用于光伏行业硅片制造环节。https://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司是市场上唯一一家既能提供切割工具又能提供切割装备的供应商，产品全面覆盖光伏、半导体、蓝宝石、磁材等切割设备及工具。https://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2016-2020年公司营收和归母净利润复合增长率分别达到50.09%和77.08%。2021年公司实现营收和归母净利润分别为15.67亿元和1.73亿元，分别同比高增109.97%和193.38%。
光伏行业景气度高，切割设备及金刚线需求旺盛
1）2021年，我国光伏行业各环节产业规模快速增长，硅片和电池片产量分别达到227GW和198GW，同比增长近40.6%和46.9%。光伏切割设备和耗材应用于光伏产业链上游的硅片制造，根据我们的测算，保守情况下，2025年切割设备和金刚线市场规模分别约为23亿元和46亿元；乐观情况下，2025年切割设备和金刚线市场规模分别约为28亿元和56亿元。
2）在光伏行业降本增效背景下，细线化和薄片化成为趋势，具备身后技术底蕴的公司或率先受益。
切片技术行业领先，持续研发投入驱动成长
1）光伏切割设备：行业领先，订单高增。公司目前是切片机龙头企业，在光伏切割设备市场占有较高的市场份额。公司2020年推出的第五代金刚线晶硅切片机GC700X，顺应硅片大尺寸和薄片化切割趋势，在市场上处于领先地位，切割设备的收入规模由2017年的2.65亿元上升至2021年的9.80亿元，期间复合增长率达到近40%。公司与晶澳、晶科等光伏传统企业以及高景、通合等硅片环节新进入者均签订了大额设备销售订单，截至2021年年底，公司光伏切割设备类产品在手订单合计金额8.47亿元（含税），同比增长132.40%。
2）金刚线耗材：产能持续扩张，技术储备充足。公司金刚线产品市占率目前行业第二，仅次于美畅股份。2022年7月公司公告“壶关（一期）年产4000万千米金刚线项目”扩产计划，预计2023年投产。根据公司公告，2022年全年金刚线产能预计可达2500万千米以上，规模优势明显。公司已经实现线径40μm、38μm及36μm线型金刚线批量销售，并积极开展35μm及以下线型的研发测试，同时储备更细线径金刚线及钨丝金刚线技术，推动行业切割工艺持续进步。
3）切片代工服务：依托底层研发能力，打开全新市场。公司2021年布局切割代工业务，依托自身技术壁垒提升代工收益，实现与客户双赢的代工模式。目前公司已公布47GW切片代工产能。由于公司代工业务产能处于产能爬坡期，22H1单GW利润略超2000万元。硅片代工业务盈利能力与硅片价格、代工费、加工难度等有较大关联，实际情况下考虑到公司各个项目正处于爬坡阶段，各项成本前置，产能爬坡阶段单GW利润低于稳定状态下的理论计算。假设硅片价格下降至5.5元/片，公司结余比例降至4%，代工费0.40元/片，在稳定状态下，公司单GW营收仍可达到0.65亿元，利润仍可达到0.12亿元。
4）拓展创新业务，布局蓝宝石、半导体及磁材等领域。自2018年至今，公司开始将金刚线切割技术向半导体硅材料、蓝宝石材料、磁性材料等其他高硬脆材料加工领域拓展。公司GCSADW6670蓝宝石切片机及GC-MADW1660磁材多线切割机持续保持技术领先地位；GC-SCDW6500碳化硅金刚线切片专机作为国内首款高线速碳化硅金刚线切片专机，可以获得和砂浆切割相同的晶片质量，同时大幅提升切割效率和出片率，显著降低生产成本，目前已实现小批量销售，未来有望成为公司新的增长点。
盈利预测：我们预计2022-2024年营业收入分别为32.95亿元、50.50亿元和65.17亿元；实现归母净利润分别为5.12亿元、7.37亿元和9.20亿元，对应EPS分别为3.17、4.56和5.68元，对应2022年9月30日81.57元/股收盘价，22-24年PE分别为26、18和14倍。首次覆盖，我们给予“增持”评级。
风险提示：下游行业景气度不及预期，行业竞争加剧，硅片价格下降幅度超预期等。
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青云豆
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