首页 > 文档云仓 > 行业研究 | 企业研究 > 餐饮美食 > 中泰证券-双汇发展分析报告:龙头地位稳固,肉制品+屠宰利润弹性释放
研究报告内容摘要
肉制品行业龙头,屠宰业务利润弹性更大。https://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司是深耕行业六十余载的肉制品行业龙头,主营屠宰、肉制品业务。https://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)屠宰业务产品主要是生鲜冻品,其中包括冷鲜肉和冻肉;肉制品业务产品线丰富。生鲜业务中,公司自身生猪养殖规模较小,主要通过采购生猪进行屠宰生产;冻肉业务包括国内以及进口冻肉,其中进口冻肉主要是通过母公司罗特克斯从美国进口。包装肉制品品类丰富。屠宰业务贡献更多收入、冻品带来的利润弹性更强,肉制品业务贡献更多利润。
复盘公司市值、业绩与猪价关联性。双汇市值与猪价关联性加强。通常在猪价上升期,公司加大进口冻肉对冲肉制品成本压力,并以外贸赚取价差,屠宰利润大幅提升,业绩弹性使得公司估值、业绩层面双击带动市值增长。猪价下行前期若进口冻肉节奏有偏,屠宰、肉制品业务利润均易承压,因而对市值造成压制。后期随着冻肉库存消化完,屠宰、肉制品业务利润双双显现拐点,再次带动公司市值的优异表现。
屠宰业务:多举对冲猪周期影响,冻肉贡献弹性,公司竞争优势愈发夯实。(1)充分调动海外资源,对冲猪周期影响:中美猪肉价差大,调动海外资源可对冲国内猪周期波动影响。双汇通过从罗特克斯进口冻肉,屠宰业务释放利润弹性,肉制品业务抵御猪价快速上涨带来的成本风险。(2)全国化屠宰基地布局,冷链物流布局完善提升效率。双汇全国产能布局完善,加强价格与供应量稳定性,冷链物流不断完善,绝大部分产品能够实现朝发夕至,运输配送效率高。(3)募资延伸产业链,上游发展养殖平滑波动,提升成本控制能力、采购议价能力和产品质量控制能力。
肉制品业务:结构升级+品类扩张带动吨价提升。猪价影响肉制品成本,与产品结构共同影响吨利。双汇近年产品结构升级、扩展品类并行,积极探索新增长曲线,产品端坚持调结构、扩品类,2020年肉制品特优级结构占比提升了2.1个百分点,辣吗?辣、无淀粉王中王、肉块王等新产品年销量均超过1万吨,火炫风刻花香肠、俄式大肉块香肠、斜切特嫩烤火腿等新产品年销量均超过5,000吨,势头良好;营销端加强创新;渠道端开拓新渠道布局,并对业务团队优化薪酬体系,加强积极性。2019年销售人员人均薪酬同比+12%,提升明显。
2022年猪价、低价全年或仍为相对低位,肉制品利润稳增长,屠宰业务或释放较大弹性。(1)屠宰业务:高价冻肉库存消化完毕,猪价低位屠宰量利增加,低基数下或可弹性尽显。2021年猪价下降快,公司的冻肉库存大幅计提减值导致利润基数较低,今年猪价低位,公司屠宰量将增加,高开工率下盈利能力也随之得以提升,叠加去年低基数,预计今年屠宰业务利润将释放弹性。(2)肉制品业务:猪肉、鸡肉成本下降,产品结构优化持续,吨利提升带动利润增长。公司近年的“继续调整结构”策略执行加强,因此2021年即使在猪价下行期,公司肉制品吨利也保持小幅提升。综合来看,我们预计公司肉制品利润能实现不错的增长。
盈利预测及投资建议:公司作为肉制品龙头,以产品结构升级+积极扩展品类探索新增长;屠宰业务中外协同,产业链布局完善,竞争优势明显,看好公司地位稳固。短期看,公司高价冻肉库存已基本消化完,叠加今年猪肉、鸡肉保持相对低位,肉制品业务成本下降;屠宰业务屠宰量上升带动开工率高、屠宰盈利水平提升,短期利润弹性足。长期看,公司在肉制品业务中进行产品结构升级,同时积极开拓预制菜、熟食等新品类探索新增长点,屠宰业务以自身中外资源协同,产业链和产能完善布局夯实竞争优势,维持龙头地位。我们预计公司2022-2024年收入分别684、740和797亿元,分别同比+3%/8%/8%;归母净利润分别为62.4、66.7、71.5亿元,分别同比+28%/7%/7%;EPS分别为1.80、1.93和2.06元,对应PE分别为16x、15x、14x,与可比公司相比,具备性价比,拆分肉制品业务及屠宰业务,参考可比公司历史估值中枢进行分部估值目标估值约1300亿元,当前市值1000亿元不到,给予“买入”评级。
风险提示:食品安全风险、猪肉原材料价格大幅上升风险、行业市场空间测算偏差风险、报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险,冻肉库存减值风险
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