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农林牧渔行业深度研究：猪周期的学习效应与演变趋势（37页）.pdf
举报与投诉【报告导读】我们复盘了 2006 年以来的猪周期，总结出几点规律：1、猪价相对于产能 的弹性在 5-10 倍左右，即 1%的产能下降可能带动 5%-10%的猪价预期上涨 空间；2、指数上涨弹性与猪价弹性有一定关系，若猪价叠加了其他影响因 素，则会加大周期振幅；3、周期磨底期普遍会经历 2-3 次探底，2021 年以 来的周期经历了上涨和下跌阶段，目前周期的主升浪还未到来，但猪价的三 次探底均已经出现，处于低位震荡阶段；4、优秀企业成长性较强，2010 年 以来，生猪养殖指数实现较好收益，部分成长性较强的龙头企业如牧原股份， 投资价值更加突出，上市以来年化收益率接近 40%。
生猪周期的本质是利润率的周期，是在利润率预期的驱动下，养殖主体&产 业资本的进出。生猪的供给取决于供给主体的扩张和收缩，而他们进行扩张 和收缩的决策又取决于当下的盈利水平和对未来的预判。如果对未来预期较 好且可以承受当下的经营风险，那么他们将会扩大生产，反之他们将会收缩 产能规模。养殖主体的决策往往是顺周期的，很难进行逆周期调节，这是因 为产能的刚性和企业的决策成本导致周期高点无法进行收缩，现金流压力和 未来的不确定性导致企业无法在周期低点进行扩张，二者共同导致企业只能 进行顺周期决策。
拉长时间来看，猪价中枢不断上移，我们认为主要受到成本抬升的影响，每 轮周期亏损出清的产能都有一个亏损幅度的阈值，随着成本的上升，行业所 能接受的最低猪价也越来越高，从而抬升了猪价波动中枢。上市公司能够同 时享受行业规模化发展中的阿尔法+贝塔双重红利，因此生猪养殖指数能够 取得高于猪价涨幅的市值涨幅，因此我们观察到生猪养殖指数跟随猪价波 动，但其涨幅、波动中枢上移的幅度则明显比生猪价格更高。此外，我们认 为二级市场有一定“学习效应”，每轮周期生猪养殖指数的反转时间点相比 于猪价反转的时间点的领先幅度均有所提前。
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