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社会服务行业年度策略分析报告：否极泰来，期待复苏（27页）.pdf
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社服行业否极泰来，期待明年复苏。
2021年社服行业二级市场表现疲软，主要受政策和疫情双重影响，教育板块和餐饮、旅游板块下行导致整体表现不佳。年初至今中信消费者服务指 数下跌23.64%，在所有行业中排名最后。从数据来看，虽然2021年局部疫 情仍有反复，旅游出行同比仍有所回暖，免税受益政策红利同比大幅增长， 酒店、景区经营数据相比2019年分别恢复八成左右和过半。目前社服板块 处于估值触底、经营状况底部回升阶段。展望明年，若疫情好转，社服板 块有望迎来戴维斯双击，形成高弹性。
免税：离岛免税政策红利持续，供给释放有望做大蛋糕。
2021年海南离岛免税销售回暖，前三季度海南离岛免税销售额达355.4亿 元，同比增长120.8%。前11个月海南全省离岛免税购物销售额超500亿元 （去年同期为232亿元）。政策红利持续推动离岛免税销售快速增长。海南 省十四五规划提出扩大免税消费品贸易规模，力争到2025年离岛免税品贸 易实现倍增，十四五期间计划吸引免税购物回流3000亿元。我们认为在扩 大内需、促消费大背景下，离岛免税有望享受持续不断的政策红利。目前 海南正在加快建设覆盖全岛的免税店，旨在构建多层次免税购物体系。我们认为这有利于提升海南免税对品牌和消费者的吸引力，形成规模优势， 不仅有利于促进消费回流，也有望夯实海南免税在全球的竞争力，为未来 疫情结束后构建护城河。建议关注免税龙头中国中免。
酒店：行业格局优化，龙头有望充分受益。
2020年以来酒店行业受疫情冲击较大，21年经营情况同比改善，但尚未恢 复至19年水平。疫情冲击导致行业产能出清，众多单体和低端酒店退出市 场，同时连锁品牌和龙头公司逆市扩张。根据《2021年中国酒店业发展报 告》，2020年内地酒店同比减少5.9万家，酒店客房同比减少229.4万间，而 连锁酒店客房数增长16.6万间，将中国酒店业连锁化率从2019年的26%提 高到了31%。市场集中度的不断提升使得行业竞争格局持续优化。此外， 行业中高端化趋势明显，中高端酒店占比持续提升，龙头公司也纷纷加强中高端品牌布局。我们认为酒店行业的连锁化和中高端化是符合行业发展 规律的长期趋势，目前中国酒店行业连锁化率还有较大提升空间，高端化 也符合消费升级的大趋势，龙头公司在这一过程中有望充分受益，不断提 升市场份额、品牌竞争力和经营壁垒。2022年如果疫情得到进一步控制， 酒店龙头有望享受需求回暖和行业地位提升的双重红利，收获较大的增长 弹性。建议关注酒店龙头锦江酒店、首旅酒店。
景区：相比19年恢复过半，期待疫情好转。
2020 年以来国内旅游行业受疫情冲击较大，2021年国内游人数同比改善，相比2019年已恢复过半。据中国政府网数据，2021年前三季度，国内旅游 总人次26.89亿，同比增长39.1%，恢复到2019年同期的58.5%。在各地局 部疫情反复扰动下，国内游出行方式发生变化，显示出较强的本地化趋势。 根据中国旅游研究院发布的《2021年国庆旅游市场数据报告》，2021年国 庆假日期间，游客出游距离和游憩半径双收缩。游客平均出游半径141.3 公里，比去年缩减71.7公里，减少33.66％。目的地平均游憩半径13.1公里， 比去年缩减1.1公里，减少7.75％。景区上市公司受疫情冲击较大，盈利修 复进程较慢。2021年前三季度中信景区板块16家公司合计实现营收121.4 亿元，同比增长39.9%，恢复至19年同期水平的57.2%；合计实现归母净利 润5.2亿元，同比扭亏为盈，恢复至2019年同期水平的14.6%。预计全年盈 利改善有限。我们认为2022年如果疫情状况好转，景区公司有望收获较大 的修复弹性。建议关注旅游演艺行业龙头宋城演艺。
教育：K12教育受挫，关注职业教育。
2021年教育政策频出，行业出现重大调整。总体来看，政策的导向是严厉 监管K12教育，尤其是义务教育阶段教育（也称K9），同时大力发展职业 教育。K12教育中义务教育阶段的全日制民办学校在招生、教学、资本化 和公参民等方面都受到了严格限制，义务教育阶段民办学校禁止收购兼并 和协议控制、禁止关联交易的规定直接导致相关上市公司面临剥离K9业务 或者退市的问题。K9学科类校外培训禁止新设，存量机构将登记为非营利 性机构，同时禁止在周末、节假日上课，培训内容禁止超前超纲，禁止机 构资本化，禁止打广告等，学前和高中阶段的校外培训同样受到严格治理。 这一系列规定使得学科类校外培训机构基本关停，相关上市公司被迫进行 业务转型。因此我们认为未来资本市场上基本不再有K12学科教育的投资 机会。与K12教育的强监管相反，职业教育受到政策大力支持，2021年国 家陆续出台了多项职业教育支持政策，提升职业教育学历水平和办学质 量，强化实际应用和技能水平已成为教育政策的重要导向。建议关注细分 赛道龙头传智教育。
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