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证券行业深度报告：衍生之路，谁能先行（23页）.pdf
举报与投诉报告导读
衍生品业务空间广阔，中信、中金、华泰优势突出。
投资要点
衍生品市场发展空间大
起步迟、规模小、种类少：我国衍生品市场于 1990 年开始起步，经过 30 年发 展，场内和场外市场衍生品规模都已实现较大增长。场内市场方面，2021 年我国期货市场（包括期权）成交量和成交额分别为 75 亿手/581 亿元，过去十年 复合增速分别为 22%/16%，但成交量仍仅为美国的一半左右。从种类来看，我国金融衍生品种类较少且以期货产品为主，而美国、日本期权产品种类丰富。
场外市场方面，我国证券场外衍生品名义本金存量规模近五年复合增速高达 34%，名义本金规模占境内上市公司市值比重从 2018 年年初 0.8%提升至 2021 年 10 月末的 2.3%，而美国场外股票类衍生品占总市值的比重则在 6%-8%左右，与海外成熟市场相比，我国衍生品市场还有较大提升空间。
产品扩容、积极政策频发：
从产品来看，2020 年场外期权个股标的从 1,045 只 增加至 1,809 只；2019 年股指期权扩容，上交所、深交所上市沪深 300ETF 期 权，中金所上市沪深 300 股指期权，新的期权产品推出后成交量迅速上升，2019 年上交所沪深 300ETF 成交量仅为 50ETF 的 8%，2020 年 1 月则提升至 52%。 从政策来看，2017 年以来中金所对股指期货四次松绑，调整“过度交易”的监 管标准、下调保证金率、手续费率，促进交易量提升；中证协 2020/2021 年分 别推出场外期权、场外收益互换业务管理办法，加强对交易商资质、投资者适当性、标的范围的管理，引导行业健康发展。
发展衍生品业务的益处
贡献收益：衍生品业务的主要收入来源包括为特定的合约报价并与投资者交易 来赚取买卖差价、代替客户交易相关产品获得的手续费及佣金收入、期权费收 入和互换利差等，公司能够通过持有合约挂钩标的、庞大的交易对手网络来分散风险，因此在非极端市场情况下风险可控，可以获得稳定的收益。以高盛为例，全球市场板块（衍生品相关业务）是公司最大的收入和利润来源，2017-2020 年全球市场业务的收入占比维持在 40%左右，2020 年净利润占比高达 65%。
提高杠杆：顶尖投行用表服务客户的能力较强，其高杠杆源自衍生品等资本消 耗型业务。以高盛为例，2020 年公司全球资本市场板块资产占总资产比重高达 73%，板块杠杆倍数约为 20，高于公司整体杠杆倍数 11，可见衍生品业务需求 的增长是公司扩表提杠杆的一大动力。
谁能在比拼中脱颖而出
在复杂且具有一定风险性的衍生品业务领域里竞争，具备业务资格、资金实力雄厚、客户网络庞大、信息技术领先、人才团队优秀的公司更容易胜出，我们推荐综合实力领先的中信证券、中金公司（H）、华泰证券等头部券商。
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