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银行业深度报告：总量和结构双重发力，期待宽货币踏春而来（14页）.pdf
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货币政策从“重结构”走向“总量和结构双重发力”。
2021 年我国 经济增速呈现前高后低态势，下半年疫情扰动下消费疲弱，房地产投资 下滑和基建投资不及预期拖累投资增速，但出口韧性强劲，持续超出市 场预期。2022 年疫情反复下消费复苏仍具有不确定性，高基数下出口增 速或将回落。“稳增长”需求下，货币政策从“重结构”走向“总量和 结构”双重发力，宽货币有望持续加码。在“政策发力适当靠前”的指 引下，预期 2022 年上半年为货币政策加码的窗口期，实施降准降息等总 量货币政策以“稳总量”，结构性货币工具以“调结构”。
降准利好银行净利润提升，推动银行股行情上涨，预期 2022 年上 半年将实施全面降准。
降准后可释放大量低成本的长期资金，有效压降 银行负债端成本的同时，可增加信贷投放创造利息收入，从而提升银行 净利润水平。历次降准后银行股迎来上涨机遇，过去 10 年中央行宣布降 准一个工作日、五个工作日和两个月后银行股分别平均上涨 0.10%、 0.65%、1.87%，平均获得过 0.18%、0.26%、-0.69%的超额收益。央行四季度例会释放较强宽货币信号，预期 2022 年继续实施全面降准和定向降准。降准时间节点层面，一方面，我国经济增长具有长期的前高后低特征，一季度经济对全年拉动效果最为显著，若 2022 年一季度经济增速不 及预期的情况下，下半年再启动降准，则全年经济增速难以得到保证。 另一方面，2022 年下半年将有 3.3 万亿元 MLF 到期，流动性压力或出 现阶段性上升。此外在“政策发力适当靠前”指引下，央行也更加注重 货币政策前置性，因此我们认为 2022 年的全面降准将会出现在上半年。
本轮降息复盘及 2022 年降息展望：2019 年 8 月央行对 LPR 形成机 制进行改革后，我国形成了“MLF 利率→LPR→贷款利率”的利率传导机制。
央行若要降低贷款利率来提振贷款需求以实现宽货币到宽信用的 顺畅传导，有三条路径，即 MLF 和 LPR 均不调整时压降贷款利率和 LPR 之间的报价利差；MLF 不变，引导银行下调 LPR 报价；调降 MLF 利率。 2021 年 12 月 1 年期 LPR 报价利率下降 5BP，MLF 利率和 LPR（5 年） 维持不变。从历史降息经验、银行净息差承压因素以及“房住不炒”政 策基调来看，本次 5 年期 LPR 报价利率维持不变并不意外。2020 年两 次 LPR（5 年）调降后均对房地产投资产生了较强的刺激作用，因而央 行对 LPR（5 年）的调整更为谨慎。但 2021 年 3 月以来，房地产开发投资累计完成额同比增速已经连续 9 个月下降，若 2022 年房地产投资下行 压力持续增大，5 年期 LPR 报价利率有下调的可能性。关于 2022 年 MLF 利率是否会下调，我们认为在目前的政策组合拳作用下，如果实体经济融资成本及信用环境改善依然不及预期，则有调降 MLF 利率的可能性。 2022 年美联储下半年加息预期较强，届时会对我国货币政策空间形成一 定约束，因此如果 MLF 利率下调，预期将会在 2022 年上半年推出。
投资建议
央行货币政策委员会四季度例会定调 2022 年货币政策将从“重结 构”转向“总量和结构双重发力”，释放较强宽货币和宽信用信号。
展望 2022 年，“稳增长”需求下以及“政策发力适当靠前”指引下，2022 年上半年降准和降息等总量货币政策实施的概率加大。结构性货币工具将持续加码，小微、绿色发展和科技创新领域持续受益。宽松的货币政 策将催化银行股行情上涨，因此我们建议 2022 年上半年积极关注银行板块，以及小微、绿色和制造业信贷发展势头良好的股份行和区域性银行。 风险提示 宏观经济增速下滑；货币政策不及预期；疫情反复超预期
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