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芯能科技公司分析报告：掘金碳中和系列3：深耕分布式光伏，“自发自用、余电上网”的稀缺优质运营商（33页）.pdf
举报与投诉稀缺的分布式光伏电站，业务结构不断优化。公司成立于 2008 年，起初以生产销 售光伏产品为主营业务，2013 年起积极探索布局分布式光伏，具有明显先发优势。 2016 年，由于硅片市场行情波动，对公司的硅片和组件产品业务产生一定的不利 影响，公司考虑转型发展自持分布式光伏发电项目。
2018 年起，公司以“自发自用、 余电上网”模式大力发展自持分布式光伏电站，为工商业客户做个性化开发。自持 分布式光伏具有较强的稀缺性，自持分布式电站的发电收入快速增长带动公司步入 新的增长阶段。
截至 2021 年上半年，公司装机分布式光伏累计容量已超过 1GW， 其中自持电站总装机约 564MW，营业收入为 2.13 亿元，自持电站发电营收占总 营收 92.79%，毛利率接近 60%。2021 年单三季度公司实现营收 1.32 亿元，同比 增长 16.05%，扣非归母净利润 3254 万元，同比增长 118.84%。随着业务持续优 化，电站运营占比持续提升，公司效益提升步入快车道。
多重政策叠加，分布式光伏运营发展前景广阔。分布式光伏是能源结构转型的重要 组成部分，未来市场规模有望进一步扩张。
1）光伏初始投资成本和发电成本持续下行，光伏电池转化效率不断提升，光伏运 营商经济效益有望增加；
2）政策不断驱动，行业景气度较高。多地区明确整县推进具体项目及装机规划， 分布式光伏市场空间得到有效释放，进一步增强了分布式光伏发展的确定性；
3）电力紧缺短期难以改善，叠加能耗双控常态化，越来越多尤其是高能耗企业的 生产受到了较大的影响，这也引导企业利用自身屋顶资源建设分布式光伏，在一定 程度上解决部分用电需求；
4）央行碳减排工具的推出有望缓解了民营新能源运营商的融资压力，可以获得较 低成本的贷款，有助于增强企业的积极性与灵活性。
5）碳交易、绿电交易等市场的逐步完善有望增厚新能源发电运营商投资收益。
公司核心竞争力较强，积极探索分布式光伏应用新领域。公司主营业务为自持分布 式光伏的开发、建设与运营，基于其在光伏领域多年的积累，对行业有深刻的理解， 同时具有较高的技术水平与丰富的经验。
1）较强的工业屋顶资源获取能力，工业屋顶资源是分布式光伏电站的开发前提， 公司作为专业的综合服务商，可以针对性推广、前瞻性布局，并利用成功经验和品 牌优势进行资源获取；
2）有别于全额上网模式，自持分布式光伏电站收益率更高。全额上网模式的电价收入一般按照地方标杆电价上网，电价较公司“自发自用、余电上网”模式低，客 户无需承担任何初期投入和未来多年的运维费用，既可以享受优惠电价，又使得公 司售电价格更具弹性。而且峰谷价差拉大有助于提升售电电价，进而增厚电价收入；
3）较为完整的分布式光伏产业链，具有一定一体化优势，自产自用光伏组件产品， 可保障产品质量和供货周期，为自持分布式电站发展奠定基础；
4）公司的运维能力强，可有效支撑光伏电站运营，最大化发挥屋顶资源的价值， 提升分布式光伏电站全生命周期的效益；
5）大力布局光充储协同业务。在光储充方向寻求新的盈利增长点，一方面依托现 有分布式电站屋顶资源业主正积极布局电动汽车充电桩业务，一方面随着储能成本 快速下降进一步拓宽储能技术的应用场景，致力于发展源网荷储一体化，依托信息 通讯、人工智能、储能等技术为依托，运用“互联网+”新模式，调动负荷侧调节 响应能力。峰谷电价价差拉大将进一步提高充储业务模式的盈利能力。
投资建议：预计 2021-2023 年公司营业收入分别为 4.39、7.18、10.34 亿元，分 别同比增长 2.83%、63.68%、43.98%，归母净利润分别为 1.13、2.16、3.22 亿 元，分别同比增长 39.13%、92.15%、48.96%；对应 EPS 分别为 0.23、0.43、 0.64，PE 分别为 77.57、40.37、27.10 倍。公司作为稀有的屋顶分布式光伏电站 的综合服务商，竞争优势显著，未来随着政策驱动，公司业绩有望保持快速增长态 势。首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：整县屋顶分布式光伏政策推进不及预期；项目推进进度不及预期；市场 竞争加剧；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。
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