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国金证券-天合光能分析报告：渠道优势制胜，产业链横纵延伸（30页）.pdf
举报与投诉研究报告内容摘要
投资逻辑
组件品牌+渠道优势明显。https://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】1）品牌：老牌组件龙头，2021年组件出货量24.8GW，全球第二，获得BNEF100%可融资性评级；2）渠道：2021年分布式组件出货国内第一，分销收入增速达155%，分销收入占比达到39%。https://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
加深产业链纵向布局，提高成本竞争力。公司作为此前一体化程度相对较低的组件龙头，开始大举向上游进行产能布局，已规划30万吨工业硅、15万吨多晶硅、35GW拉晶等上游产能。6月25日，公司发布可转债预案，计划募集资金不超过88.9亿元，用于35GW直拉单晶项目的扩产和补充流动资金。预计到2023年底硅料、硅片自供比例将达到25%左右，电池自供比例达到75%左右，有望提升公司盈利能力及供货可靠性。
整县推进政策下分布式系统业务高速增长。2016年确立分布式发展战略，渠道下沉能力强，2021年分布式系统出货量位居国内第二。在整县推进政策推动下，国内分布式装机增速及持续性快速提升，预计2022-2024年公司出货量有望达到5/8/12GW，保持高速增长。
跟踪支架将迎量利拐点。2018年收购NClave布局跟踪支架业务，支架出货全球前十，独创智能跟踪系统充分提升发电增益，竞争优势明显。随着2022H2地面电站装机占比提升，跟踪支架业务有望迎量利拐点。
主攻表前储能市场，业务放量进入收获期。2015年开始布局储能业务，预计2022年出货量首次突破1GWh。公司储能产品主要针对中大型应用场景，随着硅料价格下降，预计23-24年储能系统产品出货量有望达到3~4、6~8GWh。
中报预告业绩高增长。2022Q1公司毛利率/净利率13.59%/3.78%，同比+1.3/0.9pct，得益于组件的及时顺价，盈利能力显著提升。根据公告，预计2022年上半年归母净利润11.4~13.9亿元，同比增长62%~98%。
盈利预测及投资建议
预计公司2022-2024年归母净利润36.5、69.4、93.5亿元，同比增长102%、90%、35%，对应EPS为1.68、3.20、4.31元。
公司终端渠道优势明显，市占率持续提升，向上游布局及大尺寸出货占比的提高将进一步巩固成本优势，给予公司2023年30倍PE估值，目标价96.02元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
国际贸易环境恶化；疫情反复造成全球经济复苏低于预期；行业产能非理性扩张；新技术进展不及预期；人民币汇率波动；限售股解禁风险。
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