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医美行业深度系列分析报告：对标成熟市场，探寻行业红利与市场空间（29页）.pdf
举报与投诉摘要： 基于美韩医美市场研究，我们认为：驱动中国医美市场扩张三要素：渗 透率>复购次数>客单价；韩国市场参考性弱于美国，对标美国来看中国 合规医美市场至少 3 倍空间；而合规替代非法是大势所趋，未来关键变 量或在于政策端；中性/乐观预期下未来 5 年中国医美复合增速均在 15% 左右，注射类将为核心驱动。 投资要点： 海外成熟医美市场有哪些经验？
美韩医美市场规模的驱动因素有共性也有差异。1）需求端：美韩 医美市场发展壮大核心因素之一均在于消费能力的增强，且美国数 据显示医美疗程消费收入弹性较高；但金融危机下美韩表现存在差 异，08 年金融危机后基于经济悲观预期美国消费者会选择推迟手术 疗程或以平价非手术疗程代替，但韩国于 97 年亚洲金融危机后就业 竞争反而助推整容热潮；这背后是社会观念的差异，医美在韩国社 会意义更加丰富（“就业市场上获得竞争优势”、“会给一个人的教 育、婚姻和事业带来重大改变”等）。2）供给端：医美技术尤其是 微整形技术的突破不断推动美国医美疗程渗透率提升，美国医疗卫 生支出体量全球最大、医疗资源极其丰富也是支撑其成为全球最大 医美市场的重要因素；韩国医美市场高度发达离不开政策的大力支 持，包括上游监管更为宽松、医疗观光产业化运作等。
消费结构方面，美韩医美市场共性大于个性。1）共性：全球（含 美韩）医美市场消费结构均呈向非手术类项目尤其是注射类项目集 中的特点；2）个性：韩国肉毒素消费弱于美国，这或与消费者年 龄结构（韩国 40 岁以下占比 56% vs 美国 35 岁以上占比 80%）、人 种差异（欧美人面部立体，去皱需求大于填充需求）、消费习惯培 育（美国医美起步更早、消费者对医美接触时间更长）有关。 如何看待当前中国医美市场？
2010年是中国医美行业由兴起向快速发展过渡的重要节点，过去10 年合规医美市场规模复合增速 30%。2010 年后主流社交平台陆续上 线催化社会认知（微博（2010）、微信（2011）、美图秀秀（2011 年 iOS 版本上线）、小红书（2013）、新氧（2013）），同时供给端轻医 美产品陆续上线（国内第一款玻尿酸与第一款肉毒素均于 2009 年左 右才获批），2010 年开始中国医美市场向快速发展阶段过渡。
驱动中国医美市场规模扩张三要素：渗透率>复购次数>客单价，对 标美国渗透率来看中国合规医美市场至少 3倍空间。1）医美客单价 与消费结构有关，目前中国高复购的非手术类项目占比较高，预计 未来中国医美行业发展核心驱动将在于用户渗透率提升。2）合规 市场：韩国渗透率全球最高有其独特土壤（社会文化观念极其注重 形象与竞争、政策对医美产业化大力支持），美国医美疗程渗透率 或对中国更具参考性，对标美国（52.9 次/每千人）预计中国合规医 美市场至少 3 倍空间（17.4 次/每千人）。3）非法：合规替代是大势 所趋，未来关键变量或在于政策端。参考美韩医美市场经验，对产 业链进行全流程规范化监管无法一蹴而就，但也是行业规范发展必 由之路。今年以来八部委联合打击非法医美、严查违规医美贷、医 疗美容广告法出台等预示行业规范化进程提速，后续关注政策执行 力度与执行效果。
中性/乐观预期下，未来 5 年中国医美复合增速 15%左右。1）美国 渗透率提升节奏可提供极度乐观经验参考。目前中国医美市场渗透 率大体相当于美国 1999 年（17 次/每千人）水平，但彼时美国整体 经济体量与消费水平均远高于我国，且有玻尿酸/肉毒素/激光脱毛 等轻医美产品陆续上线催化，预计仅可提供极度乐观经验参考。 2）中性/乐观预期下，未来 5 年中国医美复合增速均在 15%左右。 2019 年中国医美疗程渗透率同比提升 2.9 次/每千人，以此为基准进 行不同假设：极度悲观/悲观/中性/乐观预期下，2019-2025 年中国医 美疗程渗透率年均分别提升 1/2/2.5/3.5 次，对应 5 年复合增速分别 为 6.1%/11/1%/13.2%/17.2%；极度乐观假设下，中国渗透率提升节 奏与美国 1999-2004 年一致，则对应 5 年复合增速 18%+。
消费结构角度，非手术尤其是注射类项目渗透率提升将是医美市场 规模扩大的核心驱动力。美国 1997 年以来医美疗程渗透率增长主要 来自于注射类、面部年轻化项目与激光脱毛等非手术项目，轻医美 项目相对平价、风险小、耗时短、恢复期少，符合白领女性对“不 知不觉变美”的追求，中国医美市场也将呈现这样的消费特征。
投资建议：关注具有先发优势的综合性医美龙头，建议关注爱美 客、华熙生物、四环医药、昊海生科。
风险提示：产品竞争日趋激烈；监管政策超预期变化；医疗风险事 故；国际经验并不完全具有可复制性，相关数据及资料仅供参考； 医美技术、消费习惯等不确定性影响。
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