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有色金属行业研究报告：静待花开，布局镍产业链的新材料机遇（36页）.pdf
举报与投诉报告摘要：
镍：兼具大宗、能源金属特性，长期价格回归合理中枢
镍是制造业中重要的元素，广泛的应用于不锈钢、航空航天高温合金、以及新能源动力电池的 生产中。相比于其他有色金属品种，镍具备两大特点：（1）镍是目前少数兼具大宗金属和能源 金属的有色品种，具备二元供给及二元需求的格局；（2）中期来看，冶炼环节是供给的主要瓶 颈所在，也是决定项目成本的核心要素。2022 年随镍供给释放，行业供需紧缺将得到大幅缓 解：一方面，印尼镍铁供给有望进一步投放增长，不锈钢镍需求或将在去年高基数上呈现增速 回落态势；另一方面，湿法、火法共振，新能源供给将迎放量元年，硫酸镍原料结构将得到大 幅改善。低库存及黑天鹅冲击下，镍价在 2022 年 3 月演绎极致上涨行情，高镍价对下游部分 需求形成不同程度抑制。展望后市，2022 年需求端受国内疫情扰动且全球经济走势具备不确 定性，而集中在印尼的供给端放量确定性更高。镍价有望伴随宏观因素影响逐步落地后，回归 基本面价值，年内或将出现价格向下拐点，全年镍均价或将超过 20000 美金，但价格拐点值得 期待。中期来看，作为冶炼壁垒最高的有色金属品种，供给周期取决于冶炼投放周期，长期二 元供给需求结构将逐步收敛，价格中枢将回归成本曲线。而无论从不锈钢还是新能源来看，由 产业迁移及冶炼技术进步带来的全行业成本曲线下移，是镍行业未来 5 年最具确定性的大趋 势，5 年维度来看，镍价重心或将逐步下移至 13000-15000 美元/吨间波动。
镍成本比例：镍粉>高温合金>不锈钢>新能源电池
短期高镍价对下游盈利和需求均掣肘，不过，若镍价后期回归供需理性水平，则下游经营有望 迎来拐点。测算来看：a）镍用量占比，纳米镍粉 100%>高温合金 52.5%>新能源三元电池 10%>304 不锈钢 9%；b）镍成本占原料比，纳米镍粉 100%>高温合金 68%>304 不锈钢 63%> 新能源三元电池 15%。 此外，基于自身优质供需和较强龙头议价能力，后期镍价挤压效应将整体下降：a）高温合金： 基于生产周期较长，2 季度镍价或短期侵蚀经营，不过随着产品涨价滞后传导，叠加铸件零部 件毛利率较高，原料扰动小，同工艺的超高强钢镍含量低，转产相对灵活，预计 2 季度镍价挤 压利润幅度亦相对有限；b）镍粉：基于纳米镍粉占 MLCC 产业链成本比重仅 5%-10%，叠加 优质龙头定价能力较强，因此龙头有效向下游转移传导镍价压力，经营水平亦或修复理性水平； c）不锈钢加工：龙头因格局地位优质，故而受镍价扰动较小，后期优秀加工龙头将继续通过极 强阿尔法穿越波动，如低成本扩张、产品结构升级、降本挖潜。
优质阿尔法龙头，穿越牛熊
在镍下游乃至整个金属行业，经历了长年洗牌的制造业细分龙头，纷纷以隐形冠军的身份脱颖 而出，在迈向专精特新的道路上，普遍开始具备两个维度的重估： （1）从“专精”走向“特新”：从专业化走到精细化管理的公司，在行业地位巩固基础上，将 逐步向特色化与新颖化过渡。工业升级和进口替代推动之下，航空航天和高端电子等成长赛道 迎来产业拐点，细分龙头凭借极致化的技术成本优势，打开广阔增长空间，如航发产业链稀缺 材料高温合金类：抚顺特钢、图南股份、钢研高纳、西部超导；MLCC 纳米镍粉博迁新材； （2）从周期走向成长：有别于以往跟随宏观波动的强周期性，当前隐形冠军的阿尔法多以自 身的降本增效与行业份额扩张为主，实现跨越周期的稳健式成长。金属加工龙头规模和成本优 势愈加突显，构筑强者恒强效应，低估值稳健成长型攻守兼备，如甬金股份、久立特材。
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