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【公司研报】中国国航公司分析报告：凤翱长天，静待行业复苏拐点（27页）.pdf
举报与投诉投资要点
（1）公司客运稳健修复，货运保持高景气度。
2021 年实现客运收入 583.17 亿元，占营收比重 78.24%，同比增加 25.90 亿元。其中， 2021 年内疫情频繁扰动，且公司核心基地北京市场因防疫政策更为严 格，公司全年客运运力投放同比小幅下降 2.3%，2021 年公司客公里收 益为 0.5574 元，较 2020 年同期增长 9.9%，较 2019 年同期增长 4.4%， 争量保价的定价策略带动客公里收益同比增加 9.85%，是客运收入修 复的主要因素。航空货运仍保持较高景气度。
（2）卡位首都机场核心枢纽，国内航线优质。
国航现在已经形成 了以北京、成都、上海、深圳的四角菱形网络，覆盖了中国经济最发达、人口密度最高的区域，为中高端公商务旅客提供高品质的产品和服务。国航国内优质航线的市占率明显领先于其他公司，通过锁定优质航线和时刻等核心资源构筑天然竞争壁垒，从而提高竞争优势。前 15 大航线中公司市占率占比最高的有 9 条、占比第二位的有 6 条，拥有最具价值的航线网络和公商务旅客资源。据 2021 年夏秋航季排班表，三大航在国内优质的 15 大航线周均航班量占比均达 60%以上。
（3）国际线占比高，疫后反弹最具确定性。
经过多年发展，公司在国内飞往欧洲和北美等主流国际航线上具有领先的市场份额。公司国际航线网络发达，国际线运力投放增速持续维持在 10%左右，国际线运力占总运力的比重较高，2019 年为 41.7%，明显高于南航的 31.6% 和东航的 36.5%。疫后国航迅速转回国际线运力，根据 2022 年 4 月数据，国航国际和地区航线占比为 6.91%，相较于疫后的峰谷值 3.34%处于修复通道中。国航机队规模国内第三，宽体机数量最多。截止 2021 年，国航机队规模为国内第三，但宽体机共计 116 架，占比 15.65%， 为国内机队最高，考虑到国航国际运力主要由宽体机承载，规模庞大的宽体机将在国际线复苏的过程中发挥重要作用。
（4）供需偏紧叠加票价市场化改革，航空业有望重构繁荣。
需求端，航空业的复苏短期受国内外疫苗接种进度的影响，中期看旅游市场本土化带来的需求持续增长，长期看宏观经济的复苏。供给端， 2019~2021 年行业同比增速降至 4.18%、0.32%和 3.47%，2021 年末机 队规模相较于 19 年增长不到 6%，十四五期间全行业产能扩张速度放慢，产能利用率提高也将加快供需剪刀差收敛，对民航收入水平形成 有力支撑。在票价市场化改革趋势不变、国内外疫苗注射率大幅提升 叠加国际出行逐步恢复的背景下，行业供需格局有望得到持续改善。
（5）油价高企，成本端承压。
国航的客公里收益在 2008 年以后 一直相对稳定。从三大航可用座公里收益（RASK）可知，2021 年中国 国航为 0.56 元、东方航空为 0.50 元、南方航空为 0.49 元，国航的 RASK 收益最高。费用端，公司三费水平常年保持稳定。成本端，航油 成本为最大成本项，我们认为全球原油供需缺口将长期存在，油价将 长期高位运行，对公司运营成本构成考验。 潜在催化剂：疫苗接种率不断提高；国际线开放；行业机队引进 放缓等。
盈利预测与估值
我们预测公司 2022-2024 年归母净利润-95.77/70.73 /146.01 亿 元，对应 EPS 为-0.66/0.49/1.01 元/股。公司资源禀赋优质，业绩具 有较大弹性，给予“推荐”评级。
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